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2018年中国股市的疑似黑条鹅（国内篇） ------2017.12.12 中概股协会金融信息服务

    中国A股股票市场最近三周下跌超过5%，同时10年期中国国债收益率一度上涨至4%的关键门槛上方，这表明中国股市的投资者的焦虑心理正在日益加剧。

    这种焦虑的原因分为国际和国内两方面。最近的市场波动突显了明年中国A股投资前景的问题，以及中国国内国际面临的阻力是否可能削弱中国的经济前景。本文只探讨国内的阻力（明天专门探讨国际的阻力）。笼罩在中国A股投资者前面的乌云，至少有中国经济可能放缓和中国政府对债务的打击（官方用语非常经济学的学术化，叫“去杠杆”）。

    造成中国经济可能放缓的因素有很多，而中国目前国民利益的多元化所造成的冲突无疑是其中的一个：最近一个月中国发生的一些重大争议，如北京的天际线、华北平原的气荒等，无不是其反映。比如，在自媒体时代，各个阶层都可以形成相当的舆论压力，去拷问整个社会的良知。

    让中国市场的抛售更显突出的是，与之形成鲜明对比的全球其他股市的涨势。最近中国内地沪深300指数(CSI300)和香港恒生指数(HangSeng Index)均出现下跌，而标普500 (S&P 500)和欧元区斯托克50指数(EuroStoxx 50)均呈现温和上涨。一些投资者认为，中国股市下跌只是反映了投资者在结束收益颇丰的一年后将盈利变现，而不是什么不祥的迹象。沪深300和恒生指数都度过了耀眼的一年，今年迄今为止分别上涨了31%和20%。年底的成交量通常较少，导致一些分析师认为投资者处于观望状态、而不入场交易。然而，其他市场专家认为一些更基本、更长期的因素推动了这轮抛售，表明这一势头将延续至明年。“中国目前正在打击影子银行活动，最近还加强了对理财产品的监管，”道富银行(StateStreet)全球宏观策略分析师本•卢克(BenLuk)表示。他补充称，中国国债收益率飙升可能标志着投资者信心增长放缓或下滑，导致了最近的股市抛售。“因此监管收紧、债券收益率上升以及最近美国科技股抛售的溢出效应的共同作用导致了中国市场的特殊行情。”

    但是经济学家对明年表达了更广泛的担忧，其中包括中国经济增长放缓的可能性及其对亚洲其他地区的潜在影响。美银美林(Bankof America Merrill Lynch)的经济学家在最近一份研究报告中写道：“如果由于国内去杠杆和房地产市场降温而导致中国增长放缓，亚洲可能会再次面临增长挑战。”他们警告称，如果政策制定者紧缩力度过大、同时房地产建设活动减弱，中国经济放缓程度可能会比预期更加剧烈。

    的确，中国房地产行业已经作为明年经济增长的潜在风险而被聚焦。影响该行业的因素之一是最近鼓励租赁行业增长的房地产市场改革计划。另外，一些市场评论员称中国空置住房供应过剩，再加上租房相关的制度改革，将影响整个房地产市场，并且对金属需求造成连锁影响。Liberum的分析师在给投资者的报告中写道：“我们估计空置房库存水平已经上升至25%。相比之下其他发达国家为8%至10%。”

    但这些境外的分析师的分析更多的是一些表面的现象，这些境外的分析师很难对中国深层次的问题有清醒的认识。比如，中国政府对环境问题的重视和对经济增长方式的追求。2017年由环保部、中纪委及中组部官员组成的联合督查组，已经处罚了1.8万家污染企业，共计罚款1.32亿美元，问责1.2万名官员。这似乎又涉及一些深层次的的冲突：2017年11月华北平原的“气荒”提醒我们，在冬季这关键的几个月，随着中国经济对治污运动作出反应，投资者和企业必须准备好迎接更多意外。随着中国政府加快推进中国经济转型——摆脱传统上对重工业的依赖、转向他设想的以移动互联网为基础以及更以服务业为导向的“新常态”经济，明年春天可能出现更多不确定性。

    这种所谓的发展方式转型对全球经济有两大潜在影响。第一，中国将不再需要维持庞大的经济刺激计划，后者自2008年以来一直发挥着全球经济复苏引擎的作用。相反，随着中国共产党加快中国的转型，使之摆脱“过去曾行之有效的政策”，我们可以期待看到可持续发展议题在全球议程中的崛起。第二，自2008年以来，中国的生产者价格指数(PPI)一直是西方通胀的一个优秀的主要指标。该指数2017年在关闭潮影响下的回升，预示着一场“通胀意外”或许正在2018年等着我们。

    尽管中国经济面临这些潜在阻力，但一些分析师仍然乐观，同时一些投资者可能把最近市场疲软视为买入的机会。“只要没有经济方面的因素，我不认为中国股市会崩盘，”荷兰国际集团(ING)研究主管兼亚太地区首席经济学家罗布•卡内尔(RobCarnell)表示，“眼下中国盈利能力不错，政府去杠杆计划的力度在我看来足够克制，人们可以对2018年中国股市前景放心。”实际上，随着中国在全球经济中的重要性和影响力日益增强，国际投资者对中国股票的需求依然在不断的上升。

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